美聯(lián)儲的扭轉(zhuǎn)操作與中國因素

　　美國聯(lián)邦儲備銀行在上月21日宣布一項新的舉措，即所謂扭轉(zhuǎn)操作（Operation Twist）,計劃在2012年6月前出售4000億美元的短期國債，同時買進相同規(guī)模的長期國債。
 
　　扭轉(zhuǎn)操作屬于美聯(lián)儲的非常規(guī)武器，美聯(lián)儲的三大常規(guī)貨幣政策武器是：改變準(zhǔn)備金、變動貼現(xiàn)率和公開市場操作。這些武器直接作用于聯(lián)邦基金市場，一旦聯(lián)邦基金利率變動，一連串的事情被觸發(fā)，整個市場利率將改變，并最終影響就業(yè)率、通脹率和GDP。
 
　　扭轉(zhuǎn)操作這一術(shù)語來自于浮橋牌游戲（Card Game Pontoon），玩牌者有兩項選擇：保持手中牌不變，或抽取新牌。幾個月前美聯(lián)儲還認(rèn)為勝券在握，不需抽取新牌，現(xiàn)在突然轉(zhuǎn)用近50年都沒動用的扭轉(zhuǎn)操作，究竟是什么使美聯(lián)儲改了主意呢？
 
　　人們對美聯(lián)儲新舉措原因的分析不多，集中在短期經(jīng)濟面上。如失業(yè)率居高不下，巨額赤字有增無減，歐洲市場動蕩不定，美國經(jīng)濟復(fù)蘇遲緩，卻忽視了對美聯(lián)儲自身長期操作面的分析：即美聯(lián)儲正試圖重獲它對長期利率的控制。
 
　　在美國房地產(chǎn)泡沫形成之時，美國長期利率處于歷史低位。許多經(jīng)濟學(xué)家認(rèn)為，正是這一超低、超長的長期低利率，點燃了美國房地產(chǎn)的瘋狂之火。這把大火燒得美國經(jīng)濟四年多恢復(fù)不了元氣。
 
　　美聯(lián)儲的職能是相機抉擇，理應(yīng)以高利率平息經(jīng)濟過熱。前美聯(lián)儲主席格林斯潘事后辯稱，他雖可在短期資金市場上翻云覆雨，卻無力控制長期利率。
 
　　統(tǒng)計分析表明，美國短期和長期利率的走向在2002年中期開始脫節(jié)，從2004年6月到2006年6月，美國短期利率可操作范圍為1%~5.25%，而美國長期利率對美聯(lián)儲在這期間的連續(xù)17次加息無動于衷，僅在3%~4%的狹窄空間浮動。這一脫節(jié)無法在經(jīng)濟學(xué)上得到解釋。一般情況下，美聯(lián)儲是可以通過它的三大政策武器影響長期利率的，長、短期利率的連接點就是抵押貸款中的可調(diào)整利率，這類抵押貸款占當(dāng)時的總抵押貸款的三分之一。究竟是什么使這一連接斷裂，以至于出現(xiàn)這種“美國歷史上從未出現(xiàn)過”的長短期利率脫鉤呢？
 
　　計量經(jīng)濟學(xué)實證研究表明，這一脫鉤與中國因素有關(guān)。美國國會研究所的一份報告公布了一些相關(guān)數(shù)據(jù)，中國的大量剩余儲備被利用于海外投資。其中絕大部分投資于美國國債和機構(gòu)債，而這些購買的債券中，80%以上是長期債券。
 
　　從2002年到2006年，中國持有美國長期債券的總量增加了近4倍。格林斯潘在《華爾街日報》撰文承認(rèn)，正是中國經(jīng)濟的高速增長帶來了過剩儲備，使美聯(lián)儲失去了對長期利率的控制。
 
　　為什么格林斯潘沒有運用“扭轉(zhuǎn)操作”改變其持有政府債券的構(gòu)成來奪回對長期利率的控制呢？筆者認(rèn)為，因為格林斯潘既沒有這樣做的經(jīng)驗，又沒有現(xiàn)有的理論相助。紐約大學(xué)經(jīng)濟學(xué)家、諾貝爾獎得主斯賓塞認(rèn)為，由于世界從未經(jīng)歷過如此大的國家以如此高的速度發(fā)展，歷史難以提供借鑒，理論難以加以解釋。
 
　　而現(xiàn)任美聯(lián)儲主席伯南克有了“上次”，并指出如果長期利率失控（可能是中國買債券，也可能是中國賣債券），后果可能是非常嚴(yán)重的。
 
　　現(xiàn)在人們關(guān)注的是，美聯(lián)儲是否可以通過扭轉(zhuǎn)操作成功地影響長期利率。一般來講，美聯(lián)儲的操作對長期利率有巨大影響。美國金融界的至理名言是不要與美聯(lián)儲作對。美聯(lián)儲有時甚至不需要作出具體行動，只要做一個公告，其告示效應(yīng)就可影響市場。
 
　　中國在美國整個國債市場上的份額僅為7%左右，并不是獨占鰲頭。而美聯(lián)儲占9%，美國其他私人投資者占36%左右，美國地方和州政府占7.7%。如果中國出售美國國債，美聯(lián)儲的扭轉(zhuǎn)操作可以在一定程度上緩解其影響。但是如果其他影響長期利率的因素變動太大，美聯(lián)儲的扭轉(zhuǎn)操作作用可能有限。
 
　　應(yīng)該知道，長期利率一方面反映市場資本供求狀況（美聯(lián)儲在這方面可施加影響），但也反映未來通貨膨脹水平的預(yù)期。如果美國不著力于解決與未來通貨膨脹水平預(yù)期有關(guān)的財政赤字問題，美聯(lián)儲也可能無力回天。