緊縮與增長之爭難消歐債癥結

　　最近，希臘債務危局似乎出現緩和跡象，從歐盟領導人表態(tài)到G8峰會宣言，都高調支持希臘留在歐元區(qū)，希臘民意也在悄然轉向。據最新民調，支持國際救援計劃的新民主黨支持率已上升至與反對財政緊縮的激進左派政黨聯盟旗鼓相當的局面。
 
　　筆者認為，有關各方意識到希臘無序違約甚至退出歐元區(qū)將給歐洲銀行業(yè)和歐元區(qū)穩(wěn)定帶來巨大系統(tǒng)風險，并極力避免這一后果，但歐元區(qū)緊縮與增長兩派陣營的協調和平衡難以消弭根本分歧，為防止下月希臘第二次大選引爆全球性風險事件，還須歐洲央行出手救急。
 
　　德國倡導的以財政緊縮、整肅財經紀律為核心內容的歐債危機解決方案現在備受質疑。此輪歐元區(qū)國家和地方大選，主流民意強烈反對緊縮和大規(guī)模削減公共支出，有關各國支持財政緊縮的右翼政黨均遭重挫。
 
　　德國力推財政緊縮，加強歐元區(qū)成員國的財政約束和財經紀律，固然是解決歐債危機，鞏固歐元區(qū)的治本方案，但無論是從制度上強化經濟治理，還是財政一體化，均不能化解當前債務危機帶來的歐元區(qū)實體經濟轉向二次衰退的壓力。盡管目前默克爾對希臘必須嚴格履行財政緊縮承諾作為獲得救援條件的態(tài)度依然強硬，但從歐元區(qū)大選到G8峰會，促增長的聲浪甚高。德國舒緩在財政緊縮方面的強硬態(tài)度，與法國新當選總統(tǒng)奧朗德為代表的促增長一方取得某種協調和平衡，是更為現實的選擇。
 
　　另一方面，促增長的主張雖然迎合了對緊縮不滿的民眾意愿，并有G8峰會及歐盟重量級人物力挺，但在如何實現增長方面缺少實質內容，根本意圖還是要反緊縮，謀求寬松政策，增加財政支出。且不論其無法代替根本性經濟結構改革，就是在當前邊緣國家深陷財政困境、融資成本日益增大之時，再增加財政支出，不但很難創(chuàng)造就業(yè)和提振增長，而且可能更頻繁地引發(fā)融資成本飆升、主權債務風險升級的事件。據IMF最新預測，2012年歐元區(qū)經濟增長率將由2010年和2011年的1.9%和1.4%下滑至-0.3%。其中，法國經濟增長只有0.5%，意大利、西班牙和希臘將分別出現-1.9%、-1.8%和-4.7%的衰退。2013年歐元區(qū)增長率僅能恢復到0.9%。2012年和2013年歐元區(qū)失業(yè)率將由2011年的10.1%升高至10.9%和10.8%。這表明歐元區(qū)經濟滑向衰退的可能性大大增加，如果再放棄緊縮措施，極有可能面臨刺激增長不利，同時赤字水平再度上升的雙重風險。
 
　　歐債危機的根源在于主權信用風險的低估和定價錯誤。宏觀經濟政策不利及審慎政策和相關經濟治理框架的弱化，導致歐元區(qū)國家之間的財政和經常賬戶失衡和差距不可逆轉地拉大。如今，邊緣國家日益嚴重的衰退是在其名義匯率無法調整的條件下，通過內部通縮、降低實際匯率、實現財政和外部經濟平衡的一種緩慢痛苦的調整過程，也是以前*過度杠桿化維持高消費、高福利、低勞動生產率的生活方式必須承擔的成本和代價。
 
　　如果要縮短這種調整周期，一個必要條件就是放開勞動市場，降低最低工資標準，通過實際工資的充分調整來提升競爭力。但希臘、西班牙等國嚴峻的就業(yè)形勢使這一條件無法滿足。據歐盟統(tǒng)計局公布的數據，今年2月希臘失業(yè)率已達到創(chuàng)紀錄的21.7%；3月份西班牙失業(yè)率更是攀升至24.1%這一歐元區(qū)最高水平，這種情況下，就業(yè)形勢的進一步惡化將引發(fā)更大的政局和社會動蕩。作為結構性改革提高競爭力的一個重要措施，希臘需要將最低工資標準下調22%，當前的形勢能否不折不扣地執(zhí)行這一政策還是個未知數。勞動力市場很大程度上已無法發(fā)揮調節(jié)作用，這是當前主張緊縮和促增長的雙方都面臨的最大難題。
 
　　筆者認為，歐元區(qū)內部關于緊縮與促增長的協調在于如何解希臘燃眉之急，并防范債務通縮螺旋將邊緣國家債務危機推向不可逆轉的程度。在歐元區(qū)共同債券被各方討論和通過之前，歐元區(qū)可能效法美國，更多訴諸非傳統(tǒng)貨幣政策工具。美國經濟數據總體強于歐元區(qū)，也傳遞出一個強有力的信號：美國的政策對實現復蘇更有效。
 
　　美國為應對次貸危機，通過量化寬松等非傳統(tǒng)政策加大債務貨幣化力度，模糊財政和貨幣政策界限，變相滿足了債務上限不斷提高的需要。
 
　　這方面，歐洲央行貨幣政策工具箱也不乏可選擇的工具。其一，歐洲央行可以啟動新一輪長期再融資計劃(LTRO)。其二，為避免希臘問題引發(fā)邊緣國家融資成本飆升到不可控的程度，歐洲央行也可以重啟對成員國債券的購買計劃(SMP)干預債市。這個時機進場干預，有助于改善市場對希臘及整個歐債形勢的預期，對穩(wěn)定歐元也利大于弊。另外，IMF今年4月份財政監(jiān)測報告顯示，2011年，美聯儲和英國央行對政府的凈債權占其GDP的比率分別為10.5%和18.7%，歐洲央行及歐元區(qū)成員國央行這一指標只有5.9%。同期，美聯儲和英國央行通過公開市場操作購入的政府債券分別占到其發(fā)行量的15%和27%，歐洲央行及歐元區(qū)成員國央行在SMP計劃下購入的債券市值僅占歐元區(qū)GDP的2.2%。相比較而言，后者購債的空間更大些。其三，歐洲央行也不會完全排除直接降息，放松銀根以刺激經濟這一選項。4月份，歐元區(qū)CPI數據顯示通脹環(huán)比下降，歐元區(qū)制造業(yè)PMI由3月份的47.7降至46，創(chuàng)34個月新低。如果債務形勢和經濟景氣狀況進一步惡化，CPI繼續(xù)走低，歐洲央行降息將成為大概率事件。
 
　　美國以量化寬松變相支持財政擴張，在提振制造業(yè)和私人消費方面取得了一定效果，但對存在結構性問題的就業(yè)市場來說不太給力，歐元區(qū)的就業(yè)形勢更差于美國。歐洲央行可以效法美國加大債務貨幣化來平息希臘形勢不確定性引發(fā)的恐慌，遏制系統(tǒng)性風險，但無法觸及歐債問題的癥結。