離岸人民幣利率飆升打爆離岸空頭 穩(wěn)匯率慎防利差套利

　　北京時(shí)間13日路透報(bào)道，開年來春風(fēng)得意的人民幣空頭近兩日遭遇重創(chuàng)，離岸人民幣CNH連續(xù)上演“V”字反攻行情，流動(dòng)性緊張并導(dǎo)致離岸短期拆借利率頻創(chuàng)記錄新高。分析人士認(rèn)為，央行表態(tài)與市場表現(xiàn)均預(yù)示人民幣或階段企穩(wěn)，但要扭轉(zhuǎn)資本外流和貶值壓力則仍需更多舉措。
　　
　　他們指出，離岸人民幣流動(dòng)性嚴(yán)重不足狀況估計(jì)只是權(quán)宜之計(jì)，若長期持續(xù)存在，兩地利差巨大亦可能引發(fā)套利。這不僅會(huì)抬升境內(nèi)利率，也會(huì)收緊流動(dòng)性，央行貨幣政策有效性將遭遇考驗(yàn)；另外，央行雖強(qiáng)調(diào)匯率要更多參考一籃子貨幣，但市場仍需要細(xì)節(jié)穩(wěn)定預(yù)期。
　　
　　“利率飆升給做空者一個(gè)教訓(xùn)�！迸d業(yè)證券首席宏觀分析師王涵認(rèn)為，這兩日CNH利率上升，應(yīng)該是做空者借不到CNH頭寸平空倉，直接體現(xiàn)為CNH快速升值，導(dǎo)致CNH Hibor飆升。
　　
　　由于離岸人民幣并沒有真正的貨幣市場，機(jī)構(gòu)主要通過掉期市場來獲得資金，通常隔夜掉期點(diǎn)隱含利率就是貨幣市場的利率。路透終端顯示，離岸人民幣隔夜掉期隱含利率CNHONID=R周二一度觸及紀(jì)錄高位82%；而中國銀行間隔夜質(zhì)押式回購加權(quán)平均利率CN1DRP=CFXS則不足2%。
　　
　　另外，香港財(cái)資公會(huì)各期限利率定盤價(jià)亦創(chuàng)自2013年有報(bào)價(jià)以來歷史新高，其中隔夜HICNHONDF=、一周HICNH1WDF=、兩周HICNH2WDF=已連續(xù)兩日飆高，周二觸及驚人的66.81%、33.79%、28.34%；而其他各期限利率亦處歷史最高位。
　　
　　“離岸人民幣市場正在經(jīng)歷前所未見的走勢(shì)，感覺每一天都在經(jīng)歷歷史時(shí)刻。”一位香港外資交易員稱，香港離岸CNH同業(yè)隔夜拆放利率（HIBOR）能飆到60%多，明顯是央媽一手在即期干預(yù)市場上演行情大反彈，一手抬高做空人民幣的成本來逼空，“即期上的空頭確實(shí)死傷一片�！�
　　
　　這一仗不僅令離岸與在岸兩地價(jià)差大幅收窄并一度倒掛，緩解了部分人民幣貶值壓力，也給人民幣空頭以重創(chuàng)。市場紛紛歡呼“央媽專治各種不服，”甚至都有了“不要與FED（美聯(lián)儲(chǔ)）作對(duì)，也不要與PBOC（中國央行）作對(duì)”的自信。
　　
　　但是很顯然，當(dāng)前人民幣的貶值壓力并沒有明顯緩解，離岸CNH雖然快速反彈，但離岸美元/人民幣掉期點(diǎn)仍居高不下，其中一年期CNH1Y=仍處于3，000點(diǎn)子附近，而境內(nèi)一年期美元/人民幣掉期點(diǎn)CNY1Y=CFXS則維持在1，200點(diǎn)子附近。
　　
　　分析人士亦認(rèn)為，貶值預(yù)期的形成與消化，并非一朝一夕能解決。雖然短期央行通過中間價(jià)或者直接入市干預(yù)能穩(wěn)定匯率，但國內(nèi)經(jīng)濟(jì)下行以及美聯(lián)儲(chǔ)加息預(yù)期形成的內(nèi)外壓力料仍會(huì)持續(xù)作用于匯率。
　　
　　**穩(wěn)匯率只能是權(quán)宜之計(jì)**
　　
　　為了穩(wěn)定匯率，中國監(jiān)管層也是多手并舉。離岸逼空式上漲雖可擊退空頭，但穩(wěn)定匯率的同時(shí)亦明顯抬高了利率，流動(dòng)性持續(xù)緊張也傷害了持有點(diǎn)心債等CNH資產(chǎn)的多頭。從大的角度看，不利于人民幣國際化；而從實(shí)際操作看，兩地利差擴(kuò)大的負(fù)面影響和匯差相比應(yīng)是“五十步笑百步”。
　　
　　分析人士指出，若兩地利差維持在較高水平，在當(dāng)前資本管制有所放松的背景下，資金仍會(huì)想辦法流出進(jìn)行套利，這可能導(dǎo)致境內(nèi)流動(dòng)性收緊，甚至抬升利率，反而會(huì)削弱央行貨幣政策的有效性，最終不利于經(jīng)濟(jì)企穩(wěn)。
　　
　　“離岸表現(xiàn)印證了‘不可能三角’，按下匯率，利率上來，這是個(gè)很生動(dòng)的實(shí)例；開放環(huán)境下，管住匯率，就管不住利率，現(xiàn)在利差變得很大的�！比�菱東京日聯(lián)銀行中國首席金融市場分析師李劉陽對(duì)路透表示。
　　
　　而央行收緊離岸人民幣資金流動(dòng)性早在去年底就開始，近期又進(jìn)一步限制部分銀行購售業(yè)務(wù)，目前各方也在猜測(cè)，離岸人民幣資金利率多長時(shí)間可以回歸正常水平。
　　
　　李劉陽并稱，這種管控措施只能是短時(shí)間的權(quán)宜之計(jì)，此前監(jiān)管層好不容易營造了比較寬松的環(huán)境，若離岸流動(dòng)性長期枯竭，進(jìn)而影響到在岸流動(dòng)性，“表面上穩(wěn)定了匯率，但會(huì)影響在岸利率；說大一點(diǎn)，會(huì)影響貨幣政策有效性的�！�
　　
　　另有分析人士稱，如此高的隔夜利率，別說點(diǎn)心債，對(duì)任何資產(chǎn)而言，都是扛不住的；若高利率持續(xù)，對(duì)點(diǎn)心債市場的發(fā)展將形成明顯的制約。
　　
　　中金公司固收?qǐng)F(tuán)隊(duì)亦認(rèn)為，多因素疊加致離岸人民幣拆借利率飆升，后續(xù)若不放松將持續(xù)偏緊；央行此舉有助于打消市場做空人民幣的念頭，穩(wěn)定短期人民幣貶值預(yù)期；長期來看，在人民幣國際化進(jìn)程中，CNH的系統(tǒng)重要性地位或有所下降。
　　
　　**期待政策更明晰**
　　
　　監(jiān)管層在去年8.11匯改后對(duì)貨幣“錨”表述不清，而且多次變化，導(dǎo)致人民幣貶值預(yù)期不斷增強(qiáng)。雖然近期央行連續(xù)發(fā)文強(qiáng)調(diào)“主要參考一籃子貨幣”，但如何參考等一系列問題仍有待監(jiān)管層進(jìn)一步明晰。
　　
　　“核心的就是理解“一籃子貨幣”。但一籃子貨幣怎么用，什么樣的情況才是波動(dòng)比較大等等，都不清楚，預(yù)期不穩(wěn)定就會(huì)造成恐慌。”李劉陽稱，預(yù)計(jì)近期會(huì)出臺(tái)人民幣匯率指數(shù)如何運(yùn)動(dòng)的相關(guān)細(xì)則，方便市場更清楚理解人民幣指數(shù)。
　　
　　中國央行研究局首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家馬駿周一強(qiáng)調(diào)，加大參考一籃子貨幣的力度，保持一籃子匯率的基本穩(wěn)定，是在可預(yù)見的未來人民幣匯率形成機(jī)制的主基調(diào)。央行將加強(qiáng)與市場溝通，提高干預(yù)原則的透明度和人民幣指數(shù)數(shù)據(jù)的可獲得性，以便市場判斷參考一籃子貨幣機(jī)制的有效性。
　　
　　他并首次提出，要適當(dāng)限制單日人民幣兌美元匯率波動(dòng)的匯率調(diào)節(jié)機(jī)制，未來還可引入根據(jù)宏觀經(jīng)濟(jì)走勢(shì)讓匯率對(duì)一籃子適度走強(qiáng)或走弱的機(jī)制。
　　
　　“按理說人民幣兌美元有上下2%的波幅限制，而且此前也一直說參考匯率指數(shù)穩(wěn)定，人民幣兌美元波動(dòng)將可能上升，但現(xiàn)在又提這個(gè)，感覺有點(diǎn)矛盾，至少給我感覺在預(yù)期管理方面還有比較大的提升空間吧，”招商銀行金融市場部高級(jí)分析師萬釗表示。
　　
　　瑞銀證券最新報(bào)告亦認(rèn)為，人民幣兌美元年度貶值空間有限，大約為5%左右，人民幣兌美元雙向波動(dòng)將較此前明顯增加，但僅*幾個(gè)工作日的匯率數(shù)據(jù)外推全年貶值幅度是不明智的。