人民幣不是你想的那么疲軟

　　北京時間25日，人民幣兌美元匯率似乎跌跌不休，這已成為2016年金融領(lǐng)域的故事之一，引發(fā)了一波資本外流浪潮。據(jù)高盛(240.97, 0.85, 0.35%)（Goldman Sachs）估計，自2015年8月以來，中國資金外流規(guī)模或已達到1.1萬億美元。
　　
　　曾經(jīng)受到嚴密控制的人民幣兌美元匯率今年下跌了6.5%，目前處在1美元兌6.945元人民幣的8年低點，如果從2015年8月算起，跌幅則達到10.6%。
　　
　　中外各類實體越來越驚慌失措，為了避免自己所持的人民幣資產(chǎn)持續(xù)貶值，他們紛紛尋求將資金轉(zhuǎn)移出中國，這導致資金外流激增。各機構(gòu)對中國資金外流規(guī)模有不同的估計，比較低的有國際金融協(xié)會（Institute of International Finance）估計的2016年頭10個月流出5200億美元，比較高的就是上文高盛的估計——自2015年8月以來流出了1.1萬億美元。
　　
　　然而，對于全球第二大經(jīng)濟體的貨幣當前的走勢還有另外一種解釋，它或許有助于緩解恐慌情緒。
　　
　　自今年6月底以來，人民幣相對于貿(mào)易加權(quán)貨幣籃子的匯率一直非常穩(wěn)定，這個籃子由13種貨幣組成，是中國央行（PBoC）在2015年12月推出的。
　　
　　根據(jù)中國央行下屬的中國外匯交易中心（China Foreign Exchange Trade System）發(fā)布的每周更新數(shù)據(jù)，人民幣匯率指數(shù)在6月30日收于95.02的水平，此后一直在93.78到95.34的區(qū)間內(nèi)振蕩。12月16日的最新數(shù)據(jù)顯示，該指數(shù)讀數(shù)為94.99，只比6月30日的讀數(shù)低了0.03點。
　　
　　渣打銀行（Standard Chartered）亞洲外匯策略主管羅伯特?米尼肯（Robert Minikin）表示：“盡管許多人都在說人民幣兌美元匯率可能遭遇危機或者出現(xiàn)大問題，但自7月初以來人民幣相對于貨幣籃子一直非常穩(wěn)定�！�
　　
　　這一點卻幾乎沒人注意到，這在很大程度上是由于市場（實際上是媒體）幾乎把所有注意力都放在了人民幣兌美元的雙邊匯率上。
　　
　　然而中國央行行長周小川在今年2月份就說過，“保持一籃子匯率的基本穩(wěn)定”，是人民幣匯率形成機制的“主基調(diào)”。
　　
　　無可否認，人民幣在2016年上半年的走勢多少削弱了周小川這一說法的可信性，期間人民幣兌一籃子貨幣的匯率下跌了5.9%，下半年才穩(wěn)定下來。
　　
　　因此，今年以來，人民幣相對于一籃子貨幣的跌幅和相對于美元的跌幅是差不多的，只是下滑形態(tài)迥異。如圖一所示，上半年人民幣兌美元匯率下跌2.1%，下半年跌幅則為4.5%。
　　
　　或許年中的時候有什么重要的事情發(fā)生了變化？或許央行正在利用其強大的外匯干預手段來實現(xiàn)周小川在今年2月提出的目標？米尼肯認為情況正是如此。
　　
　　他的觀點是，自中國央行2015年12月開始采用貨幣籃子以來，這個籃子一直是最重要的，但是考慮到人民幣貿(mào)易加權(quán)匯率在2014年中到2015年8月期間“強勢上揚”（在更長時間跨度內(nèi)這個匯率升幅更大，人民幣相對于這個籃子的初始匯率水平是有問題的。
　　
　　他說，2016年上半年，中國央行“將高估的部分抹掉了差不多一半”，使人民幣朝著“更真實”的水平回落。
　　
　　“他們一直在貿(mào)易加權(quán)的基礎(chǔ)上對人民幣進行估值，但今年年初的初始匯率水平并不適合鎖定，因為當時鎖定的是2015年人民幣再估值后的水平，”米尼肯說。
　　
　　然而，到6月底時，隨著人民幣貿(mào)易加權(quán)匯率看似達到中國央行滿意的水平，此后“當局所做的正是他們聲稱會做的事情，也和我們所想的他們應(yīng)該做的事情差不多，”他補充道。
　　
　　然而，不是每個人都認同這種解讀。凱投宏觀（Capital Economics）首席亞洲經(jīng)濟學家馬克?威廉姆斯(31.56, 1.26, 4.16%)（Mark Williams）表示“有兩種方式”解讀這種情況，一種是“自年中以來央行更正式地采用了釘住貨幣籃子的機制”。
　　
　　“我不認為這種看法是對的，”威廉姆斯說。相反，他認為，人民幣對貨幣籃子的匯率保持穩(wěn)定，在更大程度上是美元復蘇的結(jié)果，今年上半年美元的貿(mào)易加權(quán)匯率走弱，然后在下半年回升。
　　
　　因此，在今年下半年，人民幣相對于貨幣籃子的任何進一步貶值都會導致人民幣兌美元匯率出現(xiàn)更大幅度的下跌。
　　
　　“如果他們讓人民幣相對于貨幣籃子走弱，就會導致們更加擔憂人民幣的走向，導致更多資本外流，”威廉姆斯說。
　　
　　相反，他認為，中國央行讓人民幣“對貨幣籃子進行了機會主義的貶值”。
　　
　　換句話說，當美元貶值的時候，中國央行覺得可以讓人民幣相對于貨幣籃子走弱，但當美元升值的時候，中國央行就讓人民幣相對于貨幣籃子保持穩(wěn)定，以盡可能降低人民幣對強勢美元的跌幅。
　　
　　事實上，自11月8日唐納德-特朗普（Donald Trump）在美國大選中意外取勝使美元開始強勢上揚后，人民幣貿(mào)易加權(quán)匯率走強了。
　　
　　“到頭來，央行對人民幣的一籃子匯率和兌美元匯率采取這些起起停停的舉措，”威廉姆斯說：“問題在于，盡管嘗試過，但中國央行無法讓金融市場關(guān)注貨幣籃子�！�
　　
　　布朗兄弟哈里曼（Brown Brothers Harriman）新興市場貨幣策略全球主管Win Thin認為，自6月底以來人民幣相對于貨幣籃子的穩(wěn)定只是反映出北京方面維持“一定程度的穩(wěn)定”的意愿。
　　
　　“他們最不希望看到的是不受控制的資本外流。不僅僅是中國，我們在大多數(shù)新興市場都看到了外流，”他說。
　　
　　盡管如此，Win Thin表示，他接觸過的人中很少有人關(guān)注人民幣的一籃子匯率�！拔覀�?yōu)榭蛻絷P(guān)注雙邊匯率。投資者、政治人士，每個人依然基本只關(guān)注人民幣對美元匯率，”他說。
　　
　　米尼肯表示，更加注重貨幣籃子將有助于讓人們放心，中國并非正在觸礁。
　　
　　“隨著時間推移，市場參與者和企業(yè)將日益適應(yīng)新匯率機制，人們會意識到中國不會出現(xiàn)什么大的危機或者貶值，這將促使信心恢復，”他說。
　　
　　然而，即使是米尼肯，也看到未來有出現(xiàn)動蕩的可能。他在2013年出版的著作《人民幣的崛起：國際地位及影響》（The Offshore Renminbi： The Rise of the Chinese Currency and Its Global Future）講到了澳元在上世紀80年代國際化進程中出現(xiàn)的動蕩。
　　
　　北京現(xiàn)在正致力于讓人民幣走上同樣道路，米尼肯認為，未來不可避免地還會再出現(xiàn)顛簸。